億華通登陸港股，難掩氫能“外火內冷”

1月12日，港交所迎來了第一個氫能IPO。

氫燃料電池企業億華通正式登陸掛牌港交所，此次IPO發行價為60港元/股，為此前發行區間（60-76港元）的下限，凈籌資9.83億港元。上午開盤，億華通報60港元/股，與發行價持平，此后最高達到每股60.5港元/股，最低曾跌至58.45港元/股。截至收盤，報價為60港元/股，市值為70.51億港元。

億華通成立于2012年7月，當時《“十二五”國家戰略性新興產業發展規劃》剛剛出臺，首次將燃料電池汽車納入國家戰略性新興產業重點發展方向，曾在北汽福田工作過的張國強創辦億華通，并于2014年成為公司董事長兼總經理。

成立后的億華通，一方面通過收購補齊自主研發能力，另一方面在資本市場上動作不斷，尋求“輸血”。

2016年1月至2020年6月，億華通于新三板掛牌，融資7.9億元；2020年8月，該公司在科創板上市IPO融資15.5億元，2021年8月億華通完成A股增發，融資20億元。

只是，多番操作之后，無論是市場反饋，還是業績表現似乎并未迎來較大改變，此次赴港上市也正是希望再次“補血”求生。

毛利率不斷下降，兩年半虧損超2億

作為一家燃料電池制造商，億華通主要為客車及貨車等商用車設計、開發并制造燃料電池系統及電堆。根據灼識咨詢報告，按2021年燃料電池系統總銷售功率計算，億華通的市場份額為27.8%，在前五大燃料電池公司中排名第一。

但是招股書也顯示，自2019年開始億華通持續處于虧損狀態。2019-2021年及2022年上半年，億華通收入分別為5.54億、5.72億、6.29億、2.69億元；期內利潤為4589.9萬、-976.2萬、-1.85億、-8155.5萬元。也就是說，兩年半時間，億華通的凈虧損超2億元。

而這還是在政府補貼的情況之下，招股書數據顯示，2019-2021年，億華通分別獲得政府補助1579萬元、1950萬元、1470萬元。

虧損持續的背后，一個原因就是毛利率不斷下降。招股書顯示，2019年、2020年及2021年，公司的毛利率分別為44.5%、43.2%及37.5%，逐年下降。

毛利率下降一定程度源于產品售價下滑。2019年至2021年，每kW平均售價分別為20205元、14042元、8843元。

未來氫能想要大范圍推廣，降價仍勢在必行。灼識咨詢數據顯示，2021年我國燃料電池汽車、電動車百公里綜合成本為924元、441元，預計到2030年，百公里綜合成本會下降為445元、405元，其中燃料電池汽車的成本降幅最大。

億華通在招股書中也提到，我們面臨及預期未來將面臨價格下調壓力，原因是市場競爭加劇導致燃料電池系統的平均售價下跌。

招股書中還提到，2019年、2020年、2021年及截至2022年6月30日止六個月，億華通向五大客戶做出的銷售額分別為508.0百萬元、444.4百萬元、529.7百萬元及254.9百萬元，分別占億華通總收入的91.9%、77.7%、84.2%及94.7%，也就是說億華通的收入主要依賴于大客戶。

大客戶也會帶來應收賬款問題。2019年、2020年及2021年，億華通的金融資產減值虧損為60.4百萬元、95.8百萬元及177.0百萬元，分別占收入的10.9%、16.7%及28.1%。之所以會不斷增加，招股書中解釋說，主要由于與兩名于結算付款時遇到財務困難的主要客戶有關的應收帳款的減值虧損增加。

同行紛紛折戟IPO，氫能“外火內冷”

今年以來，部委出臺多項涉及氫能領域的政策，并將氫能行業確定為“十四五”期間重點發展的領域。3月23日，國家發改委、國家能源局聯合印發《氫能產業發展中長期規劃（2021-2035年）》指出，到2025年中國燃料電池車輛保有量達到5萬輛，可再生能源制氫量達到10萬-20萬噸/年。

地方政策也在積極配合。據鈦媒體APP統計，超過10個省份相繼出臺了氫能的發展方向。比如北京、上海、廣東作為示范推廣城市群，繼續推進氫能示范試點建設工作，著力打造氫能制儲運加用全產業鏈發展；河北、寧夏、內蒙古等也結合當地資源稟賦及市場環境明確氫能產業路線。

政策熱度居高不下，一級市場融資額認購也一度火爆，有數據統計2022年的氫能企業融資總額比2021年高出近10億元。但是在二級市場上今年卻有多家氫能企業IPO受阻。

2022年6月28日、6月29日、6月30日，捷氫科技、國富氫能及治臻股份三家氫能產業鏈公司先后申請科創板上市。

但在11月初，國富氫能主動撤回IPO申請，宣告上市終止。12月，另兩家氫能企業捷氫科技和治臻股份因申請文件過期，進入IPO停滯狀態。

就在2022年最后一天，捷氫科技恢復了IPO發行審核狀態，并更新了含有2022年上半年度財務數據的一輪問詢回復。

為何氫能產業及資本表現未能像鋰電池產業一樣實現價值飛躍？鈦媒體曾在《風口上的“氫”：有前景，沒捷徑｜雙碳觀察》中提到過，一級市場講故事，二級市場靠業績。以燃料電池作為主營業務的企業頻頻遭到冷遇，這里面有企業自身的問題，同樣也有部分產業共性問題：氫燃料電池尚處于商業化的早期階段，自身造血能力不足。

2020年至2022年上半年，國鴻氫能分別虧損.15億元、7.03億元及1.51億元，還有捷氫科技、國富氫能、治臻股份近3年也都處于虧損中，并且出現毛利率逐年下滑趨勢。在捷氫科技最新更新的招股書數據中顯示，公司營收比2021年減少近61%。

營收規模較小且持續虧損，行業普遍存在應收賬款高等問題，氫能行業上市注定更加波折。東海證券在研報中也提及，目前氫燃料電池車仍處于政策補貼期，如果在補貼到期前無法降低燃料電池車生產成本，市場接受度有下降可能，從而導致商業化進程受阻。

氫燃料電池行業仍處于早期階段，規模、成本、法律法規、基礎設施、應用場景，多個問題互相交織在一起，億華通能夠“逆勢”在港股上市成功后，將對其有諸多好處，最大的意義就是增加了一個新的融資渠道，但是億華通要想打破虧損“魔咒”，還有一段很長的路要走。